Pusula’da Bugün: "Duvardaki Silah”

Rus yazar Anton Çehov’a atfedilen bir söz vardır: “Bir oyunun ilk perdesinde duvarda asılı bir silah varsa, o silah son perdede mutlaka patlar.” Çehov bunu bir hikayedeki ayrıntıların bütüne katkıda bulunması gerektiğini ifade etmek için söylemiştir. Bir ayrıntı gereksizse, hikayeden çıkarılmalıdır. Bu ilke zaman içinde biraz anlam kaymasına uğrayarak “bir konuda bir şey yapacağını söylüyorsan yapmalısın”a döndü. Bugün hayatımızı etkileme potansiyeline sahip iki merkez bankası kararına bu gözle bakacağız.

Bugün izleyeceğimiz ilk toplantı Avrupa Merkez Bankası (ECB) toplantısı olacak. ECB’nin mevcut faiz politikasında bir değişikliğe gitmesi beklenmemekle birlikte, tahvil alım programında ne yapacağını izleyeceğiz. Halen ECB piyasadan €60 mlr tutarında tahvil satın alarak bilançosunu büyütmeye devam ediyor. Bu programın 2017 sonunda biteceği ilan edilmişti, ancak gelinen noktada tahvil alımlarının uzatılması gündemde. Eylül ayındaki toplantıda ECB Başkanı Draghi, bugünkü toplantıda bir karar alınacağını işaret etmişti.

Piyasa açısından bu Çehov’un silahından farklı değil. Eğer bir merkez bankası bir konuda sinyal vermişse eninde sonunda bunu gerçekleştirmek zorundadır, zira piyasa bu sinyali aldığı an itibarı ile bunu satın almaya başlar. O silah eğer patlamazsa fiyatlama hızla değişir, merkez bankasının işi çok zorlaşır. Draghi’nin sinyali sonrasında piyasadaki yaygın beklentiye göre, ECB tahvil alımlarının süresini 6-9 ay civarında uzatacak, ancak aylık alım rakamını azaltacak. Ne kadarlık alım yapacağı konusundaki tahminler de €20-50 mlr arasında değişiyor. Buna göre ECB sonrasında Euro’nun yönü hakkında aşağıdaki gibi bir senaryo analizi yapabiliriz:

 

ECB neden tahvil alımlarını azaltacak derseniz, ekonomideki toparlanma ve siyasi risk algısının azalması sonrasında bilançonun artık bu hızla büyümesine ihtiyaç yok. Hem ECB tahvil alımlarını azaltsa da bilançosu büyümeye devam edecek, yani ECB ayağını gazdan biraz çekmiş gibi olacak. Ama fren hala yok. Faiz artırımı ve bilançonun küçültülmesi konuları bırakın 2017’yi, 2018’i, ancak 2019’da gündeme gelecek şeyler. Bu görüş Fed hızlı bir faiz artırım sürecine girerse değişir, ama normal şartlar altında ECB’nin faiz artırma konusunda bir acelesi olmamalı. Zira enflasyon cephesinde hemen hemen tüm dünyada pek bir sorun yok. Daha önce de bahsettiğimiz gibi dünya ekonomisi teknolojik gelişmeler ve değişen demografi nedeniyle bundan sonraki yıllarda enflasyon konusunda daha rahat olacak. Hadi geleceğe dair tahminleri bir yana bırakalım, geçmişe bakalım. ECB’nin resmi hedefi enflasyonu %2 seviyesine yakın tutmak. Peki, sizce Euro’nun tedavüle girdiği günden bugüne ortalama enflasyon ne olmuştur? Yanıtı yukarıda görüyorsunuz: %1,72. Son 5 yıldır Euro Bölgesi’nde enflasyon hedefin altında ve önümüzdeki 5 yıla dair fiyatlamalara bakarsak piyasanın bu 5 yıl için ortalama enflasyon beklentisi de sadece %1,65. 10 yıl boyunca hedefini tutturamayan bir merkez bankasının faiz artırma konusunda aceleci olması ne derece anlamlı tartışılır.

Bugün bizim açımızdan önemli olan bir diğer konu ise TCMB Para Politikası Kurulu toplantısı. Dün akşama kadar TCMB konusunda piyasadaki beklentiler tamamen aynı idi: “Faizler değişmez, TCMB sıkı para politikası vurgusunu yineler”. Fakat dün akşam piyasa kapandıktan sonra bir haber ajansının geçtiği, isimsiz kaynaklara dayandırılan bir haberde Alman kamu bankalarının Türkiye’ye sağladıkları fonlarda kısıtlamaya gideceklerinin belirtilmesi sonrasında piyasada TCMB kararına yönelik bir farklılaşma görüyoruz (Haber ile ilgili olarak EBRD’den hemen yalanlama geldiğini belirtelim). Fakat buna rağmen dün likiditenin de az olduğu saatlerde USDTRY 3,81’e dek çıktı. Bu hareket sonrasında büyük küresel yatırım bankalarından gelen trader yorumlarında bugünkü TCMB toplantısına dair beklentilerde yine faiz artırımından bahsedildiğini görüyoruz. Bu görüşe göre TCMB’nin halen %12,25 olan geç likidite penceresi (GLP) oranını 25-75 bps arasında artırması ihtimal dahilinde.

TCMB’nin böyle bir faiz artırımı yapmasına ihtiyaç var mı derseniz, hayır yok. Öncelikle, halen bize benzer ülkeler arasında en yüksek faizi biz veriyoruz. Hatta dün Brezilya faizde 75 baz puan indirime gitti. Şu anda dahi verdiğimiz faizin cazibesini göstermek açısından yanda yer alan tabloya bakabilirsiniz. Dünyada çift haneli faiz veren 7 ülkeden biriyiz ve zamanında “kırılgan beşli” olarak gruplandırıldığımız ülkelerin hepsinin faizi bizden düşük. Bunun nedeni nasılı bir yana, bu tabloya bakan bir yatırımcının düşüneceği ilk şey döviz borçlanıp TL’ye dönmek ve TL’nin yüksek faizinden yararlanmak olur. Fakat son haftalarda hep de piyasa kapanışı sonrasında gelen olumsuz haber akışı, maalesef TL’nin cazibesinin arka planda kalmasına yol açıyor (Hani mahallede çok güzel bir kız vardır, ama abileri o kadar ürkünçtür ki bir türlü açılamazsınız, onun gibi düşünün).

Diyelim ki TCMB gerçekten de GLP’de bir artırıma gitti. Dün itibarı ile TCMB’nin piyasaya sağladığı fonlamanın ağırlıklı maliyeti %11,95. Yani TCMB istese hiçbir yeni karara ihtiyaç olmaksızın fonlama maliyetini %12,25’e çıkarabilir. TCMB’nin henüz böyle bir şey yapmadan GLP’de artırıma gitmesi tek bir şey dışında anlamlı olmaz: “Sopa”! Varsayalım ki TCMB GLP’yi %13’e çekti. Bu durumda fonlama maliyeti yine %12’lerde oluşmaya devam etse dahi piyasa bilecek ki faizin birkaç gün içinde %13’e çekilmesi mümkün, bu da spekülatif döviz talebini frenleyecek bir etken olur. Fakat geçmiş tecrübeden hareketle bu noktada yine Çehov’u hatırlatmak isterim: Eğer faizin tavanını %13’e çıkarıp duvara asarsak, eninde sonunda o faizi kullanırız.

Demek ki faiz artırmak şu anda pek bir işe yaramayacak, hatta piyasaya belki de yanlış sinyaller yollayacak bir tercih. Bu durumda TCMB’nin büyük olasılıkla yapacağı şey iletişim dilini sertleştirmesi olacak. Bunun TL’ye bir faydası olup olmayacağı da tartışılır tabi. Aslına bakarsanız yoğun bir olumsuz haber akışına maruz kaldığımız şu dönemde meselenin TCMB faizine indirgenmesi çok yanlış. TL’de şu anda gördüğümüz değer kaybı faiz ile ilgili değil, risk algılaması ile ilgili. Türkiye’ye ve TL cinsi varlıklara atfedilen risk primi düşerse TL’de de otomatik olarak bir değerlenme göreceğiz zaten. Bu yüzden gene haber akışını izleyeceğimiz, sakin olup paniklemememiz gereken bir dönemdeyiz.

Tufan Cömert

Birim Müdürü - Yatırım Danışmanlığı

tcomert@garanti.com.tr

Pusula’da Bugün: "Yalan Söyleme Bana!"

 11.01.2018 10:31

Çocuklarımızın bize yalan söylemesi bizi çok sinirlendirir. Onlara öğretmek istediğimiz şey dürüstlüğün bir erdem olduğudur. Ancak son araştırmalar gösteriyor ki çocukların yalan söylemesi gayet normal, hatta bir zeka işareti. Rahat bir nefes alıp arkanıza yaslanmadan önce sizi uyarayım: Bu çocuklar için geçerli, yetişkinler, hele hele finansal dünya için değil…

Pusula’da Bugün: "Seni Öldürmeyen Şey"

 05.01.2018 10:39

İzlerken beni çok rahatsız eden, ama izlemekten kendimi alıkoyamadığım bir dizi var: “Black Mirror”. Yakın bir gelecekte teknolojik gelişmelerin insan yaşamını ve toplumsal değerleri nasıl değiştirdiğini anlatan dizi, insana sık sık “nereye gidiyoruz” diye sorduruyor. Bu dizinin son sezonunun bir bölümünde (“Arkangel”) anlatılan bir hikaye var ki rahatlıkla bir ders çıkarabiliriz: Deneyim önemlidir, yaşadığımız her şey iyi de olsa kötü de olsa bize deneyim katar.

Pusula’da Bugün: "Gelecek"

 03.01.2018 02:48

Geleceğe dair tahminler genellikle fena halde yanlış çıkar. Vade ne kadar uzaksa yanılma olasılığınız da aynı oranda artar hatta. Konunuzda ne kadar iyi olursanız olun, kontrol edemeyeceğiniz onlarca, yüzlerce değişken var sonuçta. Arada elbette istisnalar var, fakat özellikle piyasalar konusunda çok uzun vadeli tahminler yapmak yerine geleceği zaman dilimlerine bölerek tahmin etmeye çalışmak her zaman daha iyidir.